中金發(fā)布研報(bào)稱，維持鍋圈（02517）25/26年核心歸母凈利潤(rùn)4.4/5.5億元，引入27年預(yù)測(cè) 6.6億元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)26/27年19/15x P/E。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)4.90港元，對(duì)應(yīng)26/27年22/18x P/E，上行空間17%。

中金主要觀點(diǎn)如下：

(資料圖)

公司近況

近期該行參加了鍋圈新店型調(diào)研。該行預(yù)計(jì)公司2H25同店增長(zhǎng)穩(wěn)健。該行預(yù)計(jì)26年開(kāi)店節(jié)奏或加速，建議關(guān)注調(diào)改效果和新模型潛力。

2H25同店同比增長(zhǎng)穩(wěn)健，長(zhǎng)期利潤(rùn)率有望提升

該行預(yù)計(jì)公司3Q25/4Q25同店同比增速中單位數(shù)/高單位數(shù)。展望未來(lái)，該行認(rèn)為公司或?qū)⑼ㄟ^(guò)上線更多套餐強(qiáng)化消費(fèi)者習(xí)慣，通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新和組合實(shí)現(xiàn)客單價(jià)提升；依賴產(chǎn)品豐富化、會(huì)員運(yùn)營(yíng)提升老客復(fù)購(gòu)等手段實(shí)現(xiàn)客流量增長(zhǎng)。該行預(yù)計(jì)公司26年同店同比有望保持單位數(shù)增長(zhǎng)。同時(shí)，該行看好公司通過(guò)上游供應(yīng)鏈優(yōu)化讓利消費(fèi)者，從而實(shí)現(xiàn)穩(wěn)態(tài)毛利率，通過(guò)規(guī)模效應(yīng)攤薄費(fèi)用率維持健康利潤(rùn)率水平，公司指引長(zhǎng)期核心利潤(rùn)率有望提升至7-8%。

開(kāi)店節(jié)奏加速，建議關(guān)注大店調(diào)改效果

公司25年凈增1，416家門店至11，566家，該行預(yù)計(jì)閉店率優(yōu)化至中單位數(shù)。該行預(yù)計(jì)26年公司將提速開(kāi)店以搶占市場(chǎng)，新開(kāi)店中鄉(xiāng)縣市場(chǎng)門店占比超過(guò)一半。同時(shí)對(duì)店型進(jìn)行優(yōu)化，公司將逐步將存量小店升級(jí)為80平米以上的大店。大店主要通過(guò)擴(kuò)大門店面積（增加門頭顯眼程度）、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（新增鮮切肉、新鮮烘焙、鮮啤等）、拓展?fàn)I業(yè)時(shí)段和客群（如加入早餐，通過(guò)引流面點(diǎn)吸引更多老年顧客）等方式提升門店?duì)I收能力。

關(guān)注新模型潛力

基于較強(qiáng)的供應(yīng)鏈/運(yùn)營(yíng)管理能力，公司持續(xù)探索新模型，如推出“鍋圈小炒”新模型，采取“到店買+機(jī)器人現(xiàn)場(chǎng)加工+線上預(yù)訂取餐”的模式，首家直營(yíng)店已在鄭州試運(yùn)營(yíng)。未來(lái)公司計(jì)劃以兩種路徑擴(kuò)張：一是現(xiàn)有門店賣貨+現(xiàn)場(chǎng)加工模式并配置炒菜機(jī)器人；二是“肩并肩”小型專賣店，與現(xiàn)有門店并列。鍋圈小炒與鍋圈食匯共用供應(yīng)鏈和數(shù)字化設(shè)施，客單價(jià)對(duì)標(biāo)社會(huì)餐飲的1/2。同時(shí)創(chuàng)新探索露營(yíng)營(yíng)地，通過(guò)套餐形式為露營(yíng)人群提供火鍋、燒烤和下午茶。建議關(guān)注單店模型驗(yàn)證。

風(fēng)險(xiǎn)提示：同店和利潤(rùn)率低于預(yù)期；競(jìng)爭(zhēng)格局惡化；新模型不及預(yù)期。

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